1  IPO加速賽

18個月就成功上市的瑞幸咖啡刷新了趣頭條兩年IPO的紀錄。

5月17日，瑞幸以每股17美元的發行價正式登陸納斯達克，共募得6.95億美元，上市當天，其股價一度攀升至每股25.96美元，巔峰市值超過61億。 這意味著，陸正耀和他的朋友們——包括瑞幸的前臺操盤手錢治亞、從“神州系”開始就陪伴左右的大鉦資本掌舵人黎輝、愉悅資本創始人劉二海等，前期投入的共計5.5億美金，已在一年半不到的時間里翻了11倍。 其中陸正耀作為最大股東，在瑞幸創立之初分兩次注入的2.5億美金，回報高達 18.78億。

在瑞幸之前，創造快速登陸公開市場紀錄的是趣頭條。 去年9月，這家成立僅兩年三個月的公司同樣是于納斯達克登陸時，距離剛剛被報道為“3年不到、創造最快上市紀錄”的拼多多IPO不過一個月的時間。

而在這一波光速上市潮出現前，中國互聯網公司從成立到上市的時間通常在五年以上： 阿里（以在香港第一次掛牌計）、美團、小米都用了8年，京東則超過10年。

冷不丁，互聯網公司上市這部電影像按下了快進鍵。 所有人都在焦急的排隊等位，突然有后來者輕輕推開門，徑直走入。 剩下的人面面相覷： 就這么簡單？

在整體寂靜到令人發慌的一級市場，消費互聯網端幾乎只剩下一條炙手可熱的賽道：  2019年以來，國內有14家電子煙企業共完成了起碼6億的融資，超過該賽道過去3的總和。 其中最大的玩家悅刻，在1年前的此時剛剛做完3800萬的天使輪，12個月后估值已漲至20億美金。 有和悅刻創始人汪瑩接觸過的投資人告訴36氪，“若不是因為今年315的一波打壓，悅刻原定的上市時間表已經很接近了”。

作為一個特殊的消費品類，電子煙必須在極有可能今年出臺的國家標準發布前、抓住政策的窗口期建立壁壘、快速做大，而跨入公開市場是其中的最優選項。

上市，永遠是一個考驗時機選擇的決策。 如果錯過了最正確的時間或是選擇了錯誤的市場，對投資人來說結果是賠了夫人又折兵。 2017年蘑菇街與美麗說合并時，估值達到30億美金，但等到2018年底IPO時價值已腰斬——而經過了這動蕩的半年，其目前市值僅剩3.1億。 這是典型的錯過了窗口期才IPO的案例： 在高速增長時踟躕，之后一旦過了企業發展的黃金階段，資本市場對其的估值就會大幅縮水，股東們也因此失去套利離場、憑借一個項目博取高額回報的絕好機會。

毫無疑問，中國創業者和投資人都想要在更短的時間里“走完全程”。 過去10年主宰創投領域大成的toC互聯網領域爆發式機會只會越來越少，習慣了這套路徑的創業者和投資人無不希望能搭上末班車。

對創業者而言，創業的窗口期越來越短，資本和資源都在快速往最頭部集聚， 甚至大有“創立到上市之間畫直線的趨勢”——中間與IPO無關的曲曲折折全部跳過： 不試圖贏利，不奢求高市值，只要能快速上市見到真金白銀，就是好漢。

而對投資人來說，一級市場的流動性從2018年開始就劇烈地降低了，“大家已經玩不起一輪輪的漲估值游戲了”，不止一位投資人向36氪坦言。 尤其是過去5年多個風口的“存貨”并未得到優質退出，這大大降低了市場的信心。

另一方面，不止一位投資人也向36氪指出，“現在資本和創始團隊的做局能力也越來越強了”。 這一切，都讓快速IPO變得更加可行。

中國的一級市場正在變成一場短線游戲嗎？  

2   toVC到toIPO，巨量資本引力場 

多年后回看，2016-17年的共享單車——這個今天聽起來久遠的史前風口，仍然會是改變中國創投生態的重要節點。

共享單車宣告了創業toVC模式的正式誕生。 低準入門檻、靠資本即可迅速做大的規模效應吸引了短時間內大量資金的涌入，而后者最終扭曲了這個原本有可能良性發展的競技場。 當涌入的效仿者何前赴后繼的資本互為因果，這條賽道很快變得過熱與飽和。

一位參與了摩拜項目的投資人曾經公開講述，在當時，面對這個單車賽道，“幾乎沒有選擇的可能”。 “當時所有LP都會問你投不投、如果沒到底為什么不投。 所以最后大家就算選擇一個很低的股占比，也要投進去，這樣面對LP會輕松很多”。

“如果行業門檻高，資本會更有耐心等待。 如果行業門檻不高，以燒錢模式就能驅動，那么資本基本在一年后就會出現強烈的變現或離場意愿。 ”莫尼塔（研究中國投資市場的智庫）分析師何曉說。

毫無疑問，即使是其中最頭部的兩家，最終的結局也未能滿足當時對他們寄予厚望的投資人們的期待。 但toVC模式本身卻被跑通了： 從幾乎是描摹著共享單車出現的共享充電寶、到無人貨架，再到社區團購，任何一個稍顯亮眼的項目出現，馬上就被資本圍獵。

中國的一級市場，在2018持續至今的“募資困難癥”發作之前，在資本端呈現出了強烈的供大于求之色，VC行業的擴容速度超出了中國創業者的養成速度。 相較于投資人，“風口”賽道里的創業者們明顯占據著更具話語權的賣方市場。

在2018年之前的幾年里，一級市場資金充裕的程度超出了很多人的想象。 來自2013年中國互聯網公司赴美上市潮后的大筆退出、“雙創”感召下無數涌入股權投資市場的民間資本、5年里新增的兩萬家投資機構，以及來自阿里騰訊兩家巨頭的水源，不費力的支撐著高企的估值神話。 而資金和資源的聚集，令新獨角獸們甚至遲遲不愿意上市。 2017年10月，美團點評完成了騰訊領投的新一輪40億美元融資，投后估值達到300億美元。 當時美團對上市的回應還是“無時間表”。 副總裁王慧文直言，融資受捧，上市不是剛需。

并行于去年募資難的，是這一年集體呈現的上市破發潮。 開閘放水的港股去年接受了211家新登陸公司，破發率最終達到了72%。 而這一年赴美IPO的44家中國企業中，破發率更是高達75%。 一二級市場估值倒掛凸顯， 在一級市場被長期追捧、越來越臃腫的公司，到了公開市場紛紛進入了無人買單的境地。

1000億規模的軟銀愿景基金（Vision Fund）一度成了VC們的接盤俠。 根據《經濟學人》的報道，當孫正義看中一家公司，“他想要的是占股超過20%、投的錢往往比創始人預期的高三倍”。 而如果創始人不想要這么多錢，軟銀就會威脅要投給競爭對手。 愿景基金有12年的存續期，理論上來說，它的耐心會比一般的PE更為長久。 孫正義曾表示，“愿景的大額投資可以創業團隊專注于業務本身，不用把寶貴時間浪費在一次次融資上”。

在硅谷，人們把拿孫正義的錢稱為新型IPO，或者干脆叫Masa-PO（孫正義英文名Masayoshi Son)。 2018年，愿景基金在中國投資了今日頭條、阿里巴巴本地生活服務（餓了么+口碑）、滿幫集團和平安醫保，今年2月則以15億美金豪擲了楊浩涌的車好多集團。 但孫正義的投資自有其門檻， 對于大多數體量達不到百億美金規模的公司來說，toVision是可望不可及的模式，要拿到愿景基金的錢并不容易。

當持續融資、巨頭托盤都行不通的時候，把IPO更早提上日程、甚至在創業初期就圍繞其展開，成為壓力下資本和創業者共同的選擇。

這也符合大行業發展的內在邏輯。 何曉指出，絕大多數的頭部互聯網公司都已逐步上市，換而言之，在中國整個To C互聯網版圖中，大多部分已被占領，只能在細分市場上挖掘機會，從而吃透中國的人口紅利，所以競爭會愈發激烈，參與者愈發著急。

“國內有一種焦慮，大家都不知道明天是什么，不知道資本市場會是好或是壞，都希望盡快的把自己投出去的錢拿回來。 ”天灝資本CEO侯曉天說。

 而從積極面來看，隨著中國創投10年大潮成長起來的操盤手們——無論是資本還是創始團隊，也都更為成熟和老練。 拼多多、趣頭條的創始人都是連續創業者，瑞幸的推手陸正耀更是擁有成功登陸港股和新三板豐厚經驗。

<p style